产量基酒增速明显放缓

贵州茅台披露的年报显示，公司期内实现营收949.15亿元，同比增长11.1%;实现归母净利润466.97亿元，同比增长13.33%;经营活动产生的现金流量净额516.69亿元，同比增长14.29%。基本每股收益37.17元/股，加权平均净资产收益率31.41%，较上年同期减少1.68个百分点。

分季度来看，受疫情和年末经销商提前打款影响，2020年第一、第四季度表现亮眼，第二、第三季度淡季叠加疫情冲击消费场景，营收和利润相对较少。

具体来看，公司2020年酒类收入948.22亿元，同比增长11.10%，销售毛利率91.48%，同比增长0.11个百分点。其中茅台酒销售毛利率93.99%，同比增加0.21个百分点，其他系列酒销售毛利率70.14%，同比减少2.06个百分点。

报告期内公司生产基酒7.52万吨，同比增长0.15%;其中生产茅台酒基酒5.02万吨，同比增长0.63%。

“从2016年以来茅台酒及系列酒的基酒产量来看，基酒的产量增速明显放缓，这将在未来4-5年限制公司的产品供给。”有分析指出，考虑到3万吨酱香系列酒技改项目有序推进，预计未来几年的产能将达到5.6万吨，过去几年系列酒的销量都在2.9万吨左右，基酒产能仅为2万吨出头，这将明显影响短期系列酒的放量。

分红半数利润回报投资者

贵州茅台在年报中指出，根据公司实际状况和未来可持续协调发展的需求，拟定以下利润分配预案：以2020年年末总股本125619.78万股为基数，对公司全体股东每10股派发现金红利192.93元(含税)，共分配利润242.36亿元，剩余1133.59亿元留待以后年度分配。

Wind数据显示，自2001年上市以来，贵州茅台累计实现净利润2557亿元，累计现金分红971亿元，分红率约为38%。如果加上2020年度即将派发的242亿元现金红利，贵州茅台累计分红将超过1200亿元。

“尽管贵州茅台推出了A股市场史上最‘壕’的分红方案，但通过现金分红给予投资者的回报率却并不高，甚至比银行存款都不如，这不能不说是投资者需要正视的一个问题。”财经人士皮海洲指出，根据3月30日贵州茅台推出高派现方案当天的收盘价2056.05元计算，贵州茅台高派现的股息率只有0.94%，远低于一年期银行存款利率1.75%。

皮海洲认为，从公司的层面来说，已经是尽职尽责无可厚非的了。而之所以出现这种尴尬局面，主要还是市场将贵州茅台的股价炒得太高，以至于透支了茅台的投资价值。

股价二级市场先跌为敬

有意思的是，平日研报扎堆的茅台，在2月至3月股价大幅调整过程中，机构却几乎集体失声，Wind数据统计显示，3月1日至3月30日，仅有1家机构对茅台出具研究报告，而3月30日晚间茅台公布业绩后，截至记者发稿，已有16家机构出具研报，其中最高目标价为中信证券给出的3000元。

中信证券点评茅台年报称，2020年贵州茅台总营收、归母净利润分别同比增长10%和13%。展望未来，“非标”率先提价确保2021年增长，“普飞”批价稳定后，提价基础逐步夯实，期待未来“普飞”提价带来更多增长势能。坚定看好茅台核心资产价值，维持公司未来一年目标价3000元，维持“买入”评级。

平安证券分析师张晋溢在3月31日发布的最新研报中指出，茅台酒在中国高端白酒中占据绝对领先地位，品牌力及产品力优势显著，渠道价差护城河较高，业绩确定性高。展望中长周期，公司有望通过直销占比提升及非标产品提价实现吨价的进一步提升，消费升级趋势下价量成长前景确定。

3月31日，贵州茅台小幅低开后，全天弱势盘整，截至收盘险守2000元大关，每股下跌47.05元，跌幅2.29%，从年内高点2627.88元算起，已跌逾18%。

黄彦韬

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